Oleh: Kemal H Simanjuntak*
Channel9.id-Jakarta. Bayangkan sebuah rumah yang atapnya bocor setiap kali hujan deras. Penghuninya panik, ember diletakkan di sana-sini, lalu pemilik rumah menggelar konferensi pers: perbaikan besar segera dilakukan! Hujan reda, konferensi pers selesai, tetapi ketika hujan berikutnya datang, ember yang sama kembali dikeluarkan. Gambaran ini mungkin terasa akrab ketika kita menyaksikan gejolak pasar modal Indonesia.
Setiap kali pasar saham tertekan, perhatian publik kembali tertuju pada dugaan manipulasi harga, transaksi yang mencurigakan, transparansi kepemilikan saham, dan janji pembenahan pengawasan. Polisi dan Otoritas Jasa Keuangan (OJK) dituntut bertindak. Bursa menjanjikan perbaikan. Pemerintah berusaha memulihkan kepercayaan. Semua langkah itu diperlukan. Namun, pertanyaan mendasarnya sederhana: mengapa persoalan integritas pasar terus menjadi perhatian, dan seberapa jauh reformasi yang diumumkan benar-benar mengubah keadaan?
Peristiwa Oktober 2026 membuat pertanyaan tersebut semakin mendesak. Reuters melaporkan bahwa MSCI mengusulkan kemungkinan mengeluarkan Indonesia dari indeks globalnya dan menempatkan pasar Indonesia dalam klasifikasi standalone market. Kekhawatiran yang disampaikan mencakup ketidakjelasan struktur kepemilikan saham, dugaan transaksi terkoordinasi, dan persoalan penegakan aturan. Pada 16 Oktober 2026, IHSG anjlok 11,6 persen, penurunan harian terbesar sejak krisis Asia 1998. Nilai pasar saham Indonesia juga kehilangan sekitar US$65 miliar dalam gejolak tersebut. Ini merupakan usulan yang masih menjalani proses konsultasi, bukan keputusan final MSCI.
Persoalannya bukan semata-mata indeks saham turun. Harga saham memang bisa jatuh karena perubahan suku bunga, arus modal global, prospek ekonomi, atau perubahan selera risiko investor. Pasar saham tidak pernah dijamin selalu naik. Yang lebih mendasar adalah apakah harga yang terbentuk mencerminkan transaksi yang wajar, apakah informasi tersedia secara memadai, dan apakah setiap investor memiliki kesempatan yang adil.
Pasar yang sehat tidak menjanjikan keuntungan kepada investor. Pasar yang sehat menjamin aturan main yang jelas, keterbukaan informasi yang memadai, serta penegakan hukum yang konsisten. Investor boleh salah menghitung prospek perusahaan dan mengalami kerugian. Namun, mereka tidak semestinya menjadi korban permainan harga yang melanggar aturan atau informasi kepemilikan yang menyesatkan.
Lantas, apakah kritik bahwa pengumuman penyelidikan dan reformasi hanya menjadi drama berulang memiliki dasar?
Kita perlu membedakan kritik yang tajam dari kesimpulan yang terlalu jauh. Tidak tepat menyatakan semua penyelidikan hanyalah sandiwara, sebab terdapat bukti bahwa OJK benar-benar menjatuhkan sanksi dan menyelesaikan perkara. Pada Februari 2026, misalnya, OJK mengumumkan denda Rp5,35 miliar kepada seorang pegiat media sosial atas pelanggaran manipulasi harga saham pada sejumlah kasus perdagangan periode 2021–2022. OJK juga mengumumkan sanksi terhadap pihak-pihak lain yang terbukti melanggar ketentuan pasar modal.
Dalam laporan resminya pada Februari 2026, OJK menyebut telah menjatuhkan sanksi administratif senilai total Rp542,49 miliar kepada 3.418 pihak selama 2022 hingga Januari 2026. Dari jumlah tersebut, Rp240,65 miliar dikenakan kepada 151 pihak terkait manipulasi perdagangan saham. OJK juga melaporkan telah menyelesaikan lima perkara pidana yang berkekuatan hukum tetap dan sedang menyelidiki 42 dugaan tindak pidana pasar modal.
Angka-angka ini tidak boleh diabaikan. Ada tindakan nyata, bukan semata-mata pernyataan di depan kamera. Namun, banyaknya sanksi juga tidak otomatis membuktikan bahwa pengawasan sudah efektif. Jumlah pelanggaran yang ditindak perlu dibaca bersama kemampuan mencegah pelanggaran baru, menelusuri pihak yang memperoleh keuntungan, memperbaiki kelemahan pengawasan, dan memulihkan kepercayaan investor.
Di sinilah ukuran keberhasilan reformasi harus diperjelas. Apakah pemilik manfaat sebenarnya dari perusahaan tercatat dapat diidentifikasi? Apakah saham yang beredar di publik benar-benar mencerminkan kepemilikan yang transparan? Apakah transaksi terkoordinasi dan pembentukan harga semu bisa dideteksi lebih dini? Apakah sanksi menjangkau pihak yang mengendalikan atau menikmati keuntungan dari pelanggaran, sepanjang bukti dan proses hukum mendukungnya? Dan yang tidak kalah penting, apakah hasil penegakan hukum diumumkan secara terbuka agar masyarakat dapat menilai kemajuannya?
OJK, Bursa Efek Indonesia, dan Kustodian Sentral Efek Indonesia sebenarnya telah mengumumkan agenda reformasi. Pada Februari 2026, mereka menyampaikan langkah untuk memperinci klasifikasi investor, meningkatkan keterbukaan pemegang saham dengan kepemilikan di atas satu persen, serta menaikkan persyaratan minimum saham beredar di publik secara bertahap dari 7,5 persen menjadi 15 persen. Langkah-langkah tersebut dimaksudkan untuk memperbaiki transparansi dan integritas pasar.
Akan tetapi, kebijakan yang diumumkan belum sama dengan hasil yang telah terbukti. Kenaikan persyaratan saham beredar, misalnya, perlu disertai data yang dapat dipercaya tentang pemilik sebenarnya dan efektivitas pelaksanaannya. Kepemilikan yang terlihat tersebar belum tentu menggambarkan kondisi sesungguhnya apabila hubungan antar-pemegang saham dan pihak yang mengendalikan transaksi tidak terungkap dengan baik. Transparansi bukan sekadar menambah kolom dalam laporan, melainkan memungkinkan publik dan regulator memahami siapa yang sesungguhnya menguasai saham dan bagaimana harga terbentuk.
Kita juga perlu melihat persoalan ini dari sudut tata kelola. Integritas pasar modal bukan hanya urusan OJK atau polisi. Perusahaan tercatat bertanggung jawab atas keterbukaan informasi dan tata kelolanya. Penjamin emisi, perusahaan sekuritas, pengelola bursa, lembaga penyimpanan dan penyelesaian, auditor, serta pemegang saham pengendali memiliki peran sesuai kewenangan masing-masing. Ketika setiap pihak hanya bekerja dalam batas formal tanpa memastikan risiko di sekitarnya terkendali, celah pengawasan dapat bertahan.
Dalam kerangka tata kelola, risiko terbesar bukan semata-mata terjadinya satu kasus manipulasi. Risiko yang lebih luas adalah terbentuknya persepsi bahwa pelanggaran dapat dilakukan dengan peluang terdeteksi yang rendah, sanksinya tidak sebanding dengan manfaat yang diperoleh, atau proses penanganannya tidak memberikan kepastian. Persepsi semacam itu dapat mengikis kepercayaan, sekalipun tidak semua perusahaan atau pelaku pasar melakukan pelanggaran.
Bagaimana dengan Zimbabwe yang disebut dalam perbandingan tersebut?
Klasifikasi standalone market oleh MSCI merupakan kategori pasar untuk keperluan indeks investasi global. Status ini tidak berarti bursa saham suatu negara otomatis ditutup atau menjadi lembaga yang berdiri sendiri secara hukum. Reuters menyebut Zimbabwe dan Lebanon sebagai contoh pasar yang berada dalam kelompok standalone. Namun, pengalaman Zimbabwe tidak bisa langsung disamakan dengan Indonesia karena setiap negara memiliki sejarah, kondisi ekonomi, struktur pasar, dan penyebab persoalannya sendiri.
Pelajaran yang relevan bukan bahwa Indonesia pasti akan mengikuti jalan Zimbabwe, melainkan bahwa status pasar dapat berubah ketika penyedia indeks menilai aksesibilitas, transparansi, atau fungsi pasarnya tidak memenuhi kriteria yang ditetapkan. Bagi investor global yang menggunakan indeks sebagai acuan, perubahan klasifikasi dapat memengaruhi keputusan investasi dan aliran modal. Karena itu, persoalan ini tidak cukup dijawab dengan menyatakan bahwa fundamental ekonomi Indonesia masih kuat. Fundamental penting, tetapi integritas dan keterbukaan pasar juga menentukan apakah investor bersedia menempatkan modalnya.
Lalu, apa yang seharusnya dilakukan?
Pertama, reformasi harus memiliki sasaran yang terukur, tenggat waktu, penanggung jawab, dan laporan kemajuan yang dapat diperiksa publik. Kedua, penegakan hukum harus konsisten, berdasarkan bukti, dan tidak berhenti pada pihak yang paling mudah dijangkau. Ketiga, data kepemilikan dan saham beredar perlu dapat diuji secara independen. Keempat, regulator perlu menjelaskan bukan hanya berapa banyak sanksi yang dijatuhkan, tetapi juga bagaimana tindakan tersebut memperbaiki kelemahan yang memungkinkan pelanggaran terjadi.
Kelima, perlindungan investor ritel harus menjadi bagian nyata dari agenda reformasi. Investor kecil umumnya tidak memiliki akses informasi, kemampuan analisis transaksi, atau sumber daya hukum sebesar pelaku institusional. Perlindungan bukan berarti menghapus risiko investasi, melainkan memastikan bahwa investor tidak dirugikan oleh pelanggaran aturan yang seharusnya dicegah atau ditindak oleh sistem pengawasan.
Pada akhirnya, kita tidak perlu buru-buru menyebut setiap pengumuman reformasi sebagai drama. Namun, regulator juga tidak bisa meminta masyarakat menilai keberhasilan hanya berdasarkan konferensi pers, besarnya denda, atau banyaknya kasus yang diumumkan. Semua itu merupakan indikator kegiatan, bukan ukuran akhir efektivitas.
Pasar modal tidak membutuhkan panggung reformasi yang semakin megah, melainkan perubahan yang dapat dibuktikan. Jika setelah setiap gejolak kita hanya mengulang janji, tanpa mengukur apakah transparansi membaik, manipulasi berkurang, dan penegakan hukum semakin konsisten, wajar jika publik mempertanyakan hasilnya.
Rumah yang bocor tidak menjadi lebih kokoh karena pemiliknya berkali-kali mengumumkan renovasi. Ia baru layak dipercaya ketika atapnya benar-benar diperbaiki dan hujan berikutnya tidak lagi membuat penghuninya sibuk mencari ember.
Begitu pula pasar modal Indonesia. Kepercayaan tidak pulih karena slogan reformasi terdengar meyakinkan. Kepercayaan tumbuh ketika aturan berlaku bagi semua, informasi dapat dipercaya, pelanggaran ditindak secara konsisten, dan investor dapat menilai hasilnya melalui bukti yang terbuka.
Reformasi pasar modal harus berhenti menjadi berita sesaat setelah bursa jatuh. Ia harus menjadi perubahan nyata yang tetap bekerja ketika kamera sudah dimatikan.
*Konsultan Manajemen | GRC Expert | Asesor LSP Tatakelola, Risiko, Kepatuhan (TRK)
Baca juga: Menyaring Cemas: Menatap Realitas di Balik Layar IHSG dan Gelombang PHK
